磷化工行业主要包括磷肥及精细磷化工两个子行业，我们认为未来行业利润将会集中在上游产品（磷矿石）和精细磷化工产品（磷酸、磷酸盐等）。

磷矿资源是一种极具特色的战略资源，我们看好磷矿资源是因为其具有不可缺少、不能替代、不能回收、不能再生的特性，同时该资源还具有一定的稀缺性（全球范围内可经济开采储量可用年限仅有50 年左右）。

磷和钾资源相比，都是具有特色的战略资源，二者的区别是磷资源稀缺性更强（全球磷可经济开采储量可用年限不足50 年，而钾为176 年），但钾资源集中度更高（前五个国家集中度为95%，而磷为82%）。

磷肥是国内外磷矿石主要的消费领域，未来几年受发展中国家需求带动，预期全球磷肥需求年均增长率为2.6%左右。

我们认为开采成本上升、需求增长和资源稀缺是未来磷矿石价格上涨的主要推动力。从国内来看，对小磷矿石的治理已经取得了一定的效果（如湖北地区磷矿山数量由整治前284 家减少到了145 家；05 年在国内磷矿石价格大幅上涨的情况下，小磷矿产量降低了10%左右），也支持我们对磷矿石价格的判断。

精细磷化工前景广阔，广泛用于阻燃剂、抗氧剂、水处理剂、纺织助剂、燃料添加剂、食品添加剂、医药和农药等生产领域。短期来看行业机会主要体现在国内上游行业（磷资源、小黄磷）的整合，行业发展将会逐步由无序变为有序，下游低毛利（甚至亏损）产品盈利能力将会逐步回升。从中长期来看，精细磷化工的发展机会将会体现在开发及推广更多的高附加值精细磷化工产品，如电子级磷酸及磷酸盐等，我们是磷资源储量大国，具有做大磷化工产业的基础。

在精细磷化工行业中，我们看好具有上游磷矿资源（未来发展的基础）、自备电厂及下游精细磷化工上市公司如G 兴发和G 澄星：

1，G 兴发：预期2006～2008 年公司摊薄EPS 分别为0.184、0.415 和0.580 元（考虑了定向增发），我们认为公司的合理价位8.88～9.81元，维持“强买”的投资评级。

2，G 澄星：预期2006～2008 年公司EPS 分别为0.190、0.439 和0.572元；我们认为公司的合理价位为8.75～9.68 元，维持“买入”的投资评级。

一、磷化工行业简述

磷化工行业主要是指以磷矿石为原料生产磷肥及磷酸盐等产品的两个子行业，我们认为未来行业利润将会集中在上游产品（磷矿石）和精细磷化工产品（磷酸、磷酸盐等）。

我们看好上游，主要是因为磷矿资源是一种极具特色的战略资源：

1，磷是生物生长必不可少的元素：磷是生物体所有细胞的必需元素，是维持细胞膜的完整性、发挥细胞机能所必需的。磷是生物体的遗传代谢、生长发育、能量供应等方面都是不可缺少的。植物缺磷会导致生长缓慢、矮小、苍老、茎细直立，分枝较少；磷是人体遗传物质核酸的重要组分，也是人类能量转换的关键物质三磷酸腺苷（ATP）的重要成分。

2，磷具有不可替代性：磷与其他资源（煤炭、石油、有色金属等）相比，具有一个鲜明的特性，即不可替代性。

3，磷具有不能再生、不易回收的特性。

4，已经具有稀缺性：国内外可经济开采磷矿资源（开采成本低于40 美元/吨）可用年限只有50～60 年，已经具有一定的稀缺性。

在对未来磷资源看好的情况下，我们看好具有矿、电、磷一体化的磷化工上市公司，如G 澄星、G 兴发。磷矿是未来发展的基础，电是低成本的保障，下游精细磷化工是未来发展的看点。

二、国内外磷资源分布集中，集中度类似钾资源

全球磷矿资源十分集中：全球磷矿资源主要集中在摩洛哥、我国及美国、巴西等国家，前五个国家储量约占全球储量的82%左右（磷、钾资源对比详见本文后半部分分析）。

磷矿已被列为我国2010 年后不能满足国民经济发展需要的20 种矿种之一，为我国的战略性矿产资源：我国磷矿石储量在130 亿吨以上，在全球范围内位居第二位，是世界上主要磷矿石、黄磷和磷酸盐出口国。但从我国磷矿石平均品位只有17%，而可开采平均品位一般在23%以上。以目前的技术水平我国可以利用的磷矿资源只有四分之一左右，随着国内磷肥及磷化工行业的发展，未来供给不容乐观。

以目前的储量来看，我国磷资源富矿可用年限低于10 年，就是加上中低品位矿资源，可用年限也是在50～60 年左右（考虑消费增长以及品味逐步降低问题）。

国内磷矿分布十分集中：我国75%的磷矿资源集中在云南、贵州、四川、湖北和湖南5 省，尤其是品位30%的富矿主要分布在8 个区域：云南滇池，贵州开阳、瓮福地区，四川金河-清平地区、马边地区和湖北宜昌、胡集、保康地区。

三、我国磷矿资源整合，集中度提升支撑价格由于磷矿石资源已经具有一定的稀缺性，同时国内存在较为严重的乱采现象，小磷矿资源利用率仅有15~30%，而大矿的利用率可以达到60%～80%左右。因此我国主要磷资源储量大省都采取了措施以控制小磷矿开采，也取得了一定的成效，如湖北地区磷矿山数量由整治前284 家减少到了145 家。随着小矿山逐步退出市场，国内磷矿石价格将会获得支撑。

湖北实施两大磷化工基地建设，兴发集团是精细磷化工龙头：

1，建设两大磷化工基地：湖北省计划以兴发集团为主体建成我国重要的精细磷化工生产基地；以宜化集团、洋丰集团，联合黄麦岭磷化工集团、沙隆达股份公司以及大峪口化工公司等六家企业打造我国最大的高浓度磷复肥生产基地，磷矿资源主要向这些企业倾斜。

2，自2005 年开始湖北对磷矿石实施准运制度，控制总量。

云南提高采矿规模门槛，逐步关闭小磷矿：2006 年底前，开采规模达不到6 万吨/年的矿山予以关闭；2008 年底前，15 万吨/年以下要关闭；2010 年底前，50 万吨/年以下要关闭。

整治效果初显，磷矿石价格获得支撑：1997 年以来我国磷矿石出口快速增长，主要是小型矿山开采进入无序状态，尤其是1999 年开始小磷矿产量快速增长。伴随着我国出口量的增长以及小矿山产量的增加，我国磷矿石出口价格从当初的43 美元/吨以上跌到2001 年的31 美元/吨，随后我国开始了对矿山的治理，小磷矿产量增长势头得到了遏制，但依然维持在较高的水平，我国磷矿石出口价格依然处于较低水平。2005 年随着主要省市对磷矿资源的保护力度加大，小磷矿产量出现了降低，我国出口数量也大幅降低，出口价格得到了大幅度提升。

四、磷肥是磷矿石的主要消费领域

磷肥是磷矿石主要消费领域：全球大约90%的磷矿石用于磷肥生产，我国消费比例也达到了77%（2004 年仅为73%），随着我国磷肥产量的持续增长，预期该比例有望继续提升到80%以上。

五、全球磷肥需求基本平稳，发展中国家需求快速增长

1989/90~1993/94 全球磷肥曾出现了降低，主要是当初美国主要生产商垄断了市场，进行了限产保价，发达国家用肥降低。但近年来全球磷肥需求呈现了稳定增长，1993/94~2004/05 年年均需求增长率为2%左右。但从趋势上来看，发展中国家如中国、印度、越南和巴西等国家用肥量逐步增长，而发达国家使用量稳步略降低。未来今年化肥需求增长最主要的来源是东亚的中国和南亚的印度。

磷矿石限产导致美国磷肥产量逐步降低：美国一直是全球最大的磷肥生产国，但由于近年来美国对国内磷矿石限制开采，导致美国磷肥产量逐步降低（磷酸主要用于磷肥生产，我们在此用磷酸的量代替磷肥）。

2005 年美国磷矿石产量3580 万吨，较80 年产量降低了34%，同时磷矿石进口量快速增长，05 年达到了273 万吨。由此可见，美国对国际磷矿石市场的依赖程度并没有随着美国磷肥产能逐步向外而降低，反正提高了（主要原因美国磷矿石限产）。

六、中国——磷肥逐步完成进口替代，磷矿石可能出口变进口

近年来我国磷肥供应快速增长，2005 年磷肥产量（100%P2O5）达到了1124.9 万吨，同比增长10.56%，而进口量为120.4 万吨，同比降低14.31%，国内磷肥自给率由94.3%提高到96.4%。

2001～2005 年我们磷肥需求年均增长率为7%左右，中国磷肥协会预期未来几年磷肥需求增长率3%左右。

伴随着我国磷肥产量的增长，我国磷矿石也出现了增长，同时磷矿石出口量快速降低。2005 年我国出口磷矿石211 万吨，同比降低32.56%。2006年上半年我国磷矿石出口量继续萎缩，只有57.9 万吨。我们认为伴随着磷肥行业的发展，我国将会由磷矿石出口国变为进口国，而磷肥将会由进口国变为出口国。

我国磷肥产品具有一定的竞争力：

1，国内部分大型磷肥生产企业产品重金属含量及水溶性方面并不比国外产品差，如贵州宏福的磷肥产品已经出口到日本、韩国、越南、老挝、新加坡、菲律宾、新西兰和澳大利亚等国家和地区。

2，我国发展磷肥具有磷矿石优势：因为我国是世界第二大磷资源储量国，具有发展磷肥的优势。

3，在亚洲市场具有运输优势：在东亚、东南亚和南亚市场，我国较非洲、美洲磷资源储量大国具有运输距离短的优势。

4，我们磷肥具有低成本竞争力：从磷肥的主要生产原料来看，我们磷肥具有低成本竞争力。我们以主要磷肥品种DAP 为例，我国和美国磷矿石价格基本相当，美国生产商硫磺成本低于我国，但由于天然气价格上涨导致美国生产商合成氨成本高于我国。整体而言我国和美国磷肥生产原料成本基本相当，考虑人工等因素，我国磷肥生产企业成本还具有一定成本优势。

七、印度——磷资源匮乏的磷肥生产及需求大国

印度磷矿石储量少，需求大：印度磷矿石储量匮乏，可经济开采储量为9000 万吨左右；印度研究人员估计，每年印度有180 万吨P2O5 流失，95%的印度土壤缺乏磷元素，其中46%的土壤含量较低，49%含量处于中等水平。

印度是全球第三大磷肥生产国，而其磷矿石产量仅有120 万吨，国内磷矿石供给严重不足。2004 年印度进口磷矿石484.5 万吨，接近全球贸易总量的16%；进口磷酸235.26 万吨，占全球贸易总量的50%左右。

磷肥供需状况：据印度磷肥协会预测，未来五年印度P2O5 需求的年均增长率在4.5%左右。

八、磷矿石未来价格上涨的动力——成本上升＋资源稀缺＋需求拉动

1，磷矿石资源稀缺性逐步显现

植物生长需要的磷元素主要是通过磷肥的方式获得的，而磷肥具有不可回收，同时磷酸盐中主要的三聚磷酸钠作为助洗剂也不容易回收。

磷矿石是生物生长所需磷元素的唯一可以经济利用的来源，由于下游需求持续增长，而资源储量有限，磷资源已经呈现出一定稀缺性。

随着资源稀缺性的逐步提升，未来磷矿石由此产生的将会日益提高。

2，由国内外供需形势来看，未来磷矿石价格难改上升趋势

国内磷矿石集中度预期会逐步提升——磷矿石价格得以维持的基础：前十家企业；国家统计局产量统计与消费量的差额：2005 年我国前十家磷矿石生产企业产量为1621 万吨，占国内消费量的33%以上。2005 年国内磷矿石消费量与国家统计局统计产量差额由2004 年2027 万吨降低到1857 万吨（在磷矿石涨价的背景之下），这也说明我们国家对磷矿石的治理取得了一定效果。开采成本上升、需求增长和资源稀缺是未来磷矿石价格上涨的主要推动力。

预期未来全球磷矿石供应依然偏紧：未来全球磷矿石供应的增长国主要来自约旦、埃及等小磷矿石资源储量国，而主要消费国美国、印度进口在持续增长，而我国出口在持续降低，未来甚至有可能变为磷矿石进口国，因此未来磷矿石供需将会维持偏紧的状态。

九、未来磷矿石价格继续看涨——成本推动＋需求拉动＋稀缺溢价

低成本的磷矿日益紧缺，因为需求是刚性的稳定增长，低品味高成本开发将会逐步提上日程，成本上升是我们判断未来磷矿石价格上涨因素之一。

来自发展中国家对磷资源需求的稳步增长也是我们判断未来磷矿石价格上涨因素之一。

稀缺溢价：由于磷矿资源已经具有一定的稀缺性，因此我们认为随着开采年限的增长，未来磷矿石稀缺性溢价将会越来越突出。

十、磷肥产地转移将会提高对磷矿石价格的承受力

根据磷酸二铵物料消耗情况，磷矿石成本占其生产成本的30%左右，因此磷矿石对磷肥成本的影响不是过于明显。同时，我们近年来磷肥发展明显呈现向磷资源地区转移，磷矿石运输成本的大幅度降低也提高了磷肥对磷矿石价格的承受力。

十一、磷、钾资源对比——磷稀缺性更强，钾集中度更高

两种资源的相似点——都是极具特色的战略资源

 P 和K 是植物生长所必需的三大元素之一，都是生物生产不可缺少的元素；

 都具有不能再生、不能回收的特性。

两种资源都具有稀缺性，但磷的稀缺性更加突出。

两种资源都是集中分布，其中钾集中度偏高：全球前五个磷资源储量国资源占有率82%左右，而钾为95%左右。

从我国储量来看，我国属于富磷缺钾的国家，但富磷也是相对的，富磷也为我国磷化工企业做强做大创造了条件。

十二、精细磷化工行业面临的机会——上游行业整顿

我国自2005 年6 月1日起停止执行黄磷出口10%的暂定税率，恢复按20% 计征出口关税，该政策在2006 年得到了延续。该政策的出台表明了我国政府对高能耗、低附加值产品出口的限制。该政策的实施将会有利于高附加值磷化工产品逐步向国内转移。

十三、精细磷化工行业前景广阔

精细磷化工产品具有品种多、应用范围广、技术含量高和附加值高的特点：全球无机磷化工产品品种200 多种（考虑不同规格要上千种），产能2700 万吨（以P2O5 计），年需求增长率4%，磷酸盐保密较强，主要集中在罗地亚、IMC、FMC 等公司。国内只能生产60 种左右，其中低端产品为主，如三聚磷酸钠等。全球大约有1 万多种有机磷化工产品，广泛用于阻燃剂、抗氧剂、表面活性剂、水处理剂、农用化学品、医药中间体和药物等领域。

未来几年精细化工较为看好的领域主要包括：

1，阻燃剂：Freedonia 咨询公司认为，未来5 年全球市场阻燃剂需求将以年均4.8%的速度增长，到2009 年需求量将达到220 万，亚太市场阻燃剂需求将以年均7%的速度增长，到2009 年需求量将达81 万吨，从而超过北美成为全球最大阻燃剂消费市场。而市场价值则将以年均8.5%的速度增长。溴化合物、磷化合物、锑化物以及锰化合物等高价值特种阻燃剂将继续占据更大的市场份额，而铝化合物需求增速会缓慢增长，而氯化阻燃剂增速最小。我们国家目前大约70%的阻燃剂还是含氯型，10%为含溴型，而发达国家含氯和溴型的比重仅为30%。卤系（含氯和溴）阻燃剂在使用在发生火灾的情况下容易产生大量的有毒气体和烟雾，对人体有害。因此目前全球范围内阻燃剂的发展方向是用无卤阻燃剂代替卤系阻燃剂。磷系阻燃剂具有热稳定性好、挥发少、毒性低的特点，主要包括无机磷阻燃剂（红磷阻燃剂、磷酸铵盐阻燃剂和聚磷酸铵阻燃剂等）和有机磷阻燃剂（磷酸三苯酚、甲基磷酸二甲酯）。

2，磷系抗氧剂：Townsend 研究表明，2009 年以前全球用于塑料的抗氧剂需求年平均增速可达5%。2004 年世界抗氧剂消费量已超过31.8 万吨，市值7.5 亿美元。其中亚太（不包括中国）成为世界最大消费区占30%，欧洲和北美各占25%，中国及其他地区占20%。预计2009 年中国抗氧剂占全球的消费比例将会由2004 年的6%提高到10%。全球抗氧剂的发展仍将以受阻酚类为主约占50%，亚磷酸酯类为辅约40%。亚磷酸酯类抗氧剂由于与酚类抗氧剂具有较好的协同效应，因此在各类辅助抗氧剂中一直处于领先地位。如美国亚膦酸脂类抗氧剂占抗氧剂总量的30%，但其年均7.3%的增长速度远远高于酚类5.3%和硫酯类2.6%的增长速度。

3，水处理剂：2005 年我国水处理剂需求量12 万吨左右，产值12 亿元左右。水处理化学品主要包括缓蚀剂、阻垢剂、杀菌剂、絮凝剂等。磷酸盐在水处理化学品配方中占有相当重要的地位，广泛应用于缓蚀剂和阻垢剂中。PBTC(磷酰基丁烷-1，2， 4-三羧酸)、H PA(羟基磷酰基乙酸、磷羧酸共聚物)、PAPEMP (多氨基多醚基甲叉磷酸)等磷化物是今后重点发展的品种。

4，纺织助剂：发达国家比较流行在纺织品中加入助剂，这样可使纺织获得平滑和抗静电作用，磷酸盐(如酸性磷酸酯)可以减少纤维之间摩擦，消除静电，提高纤维表面的成膜强度，使布料和成衣更加美观、挺精细磷化工前景广阔，广泛用于阻燃剂、抗氧剂、水处理剂、纺织助剂、燃料添加剂、食品添加剂、医药和农药等生产领域。括。我国是纺织品生产、消费和出口大国，要提高纺织品在国际市场上的竞争力就必须提高产品档次。因此，我国纺织助剂的用量将逐步扩大。目前，我国很多纺织助剂依靠进口，特别是高档纤维纺织助剂。这些助剂大部分是复合型的，其中磷酸盐占有很大比例。

5，燃料添加剂：燃料添加剂即石油添加剂，主要应用于汽油、柴油、煤油和燃料油。按作用分，主要有抗爆剂、抗氧剂、金属钝化剂、抗静电剂、抗磨防锈剂、流动改进剂等，磷酸盐或磷酸盐衍生物是燃料添加剂的主要成分，既可以起到抗磨防锈作用，又可以起到抗氧化、抗老化作用。我国是燃油消费大国，2002 年三大成品油消费量约为1. 7亿吨，近几年更以10%以上的速度递增，尤其是汽车工业每年以30%以上的速度增长，给燃油添加剂提供了非常广阔的市场。五硫化二磷是一种应用广泛的重要化工原料，主要用于有机磷农药、润滑油添加剂、有色金属选矿浮选剂及医药等行业。我国目前仅能生产少量高纯级五硫化二磷，远不能满足需求,每年需大量进口。国外五硫化二磷的生产厂主要集中在美、英、法、德、日本等国家。开发研究高纯级五硫化二磷生产技术，实现产业化，是填补我国润滑油添加剂、有色金属选矿浮选剂及医药等行业所需五硫化二磷缺口的重要途径。

6，食品添加剂：食品工业的繁荣带动着食品添加剂的发展。磷酸盐是食品添加剂的重要组成部分，其主要功能为：一是品质改良剂，利用磷酸盐的特殊结构和功能，络合金属离子和对蛋白具有增强作用等，从而提高食品的品质，使食品味道更鲜美；二是营养强化剂，很多磷酸盐本身含有铁、钙等营养元素。目前食品用的磷酸盐主要是钠、钾和钙盐等，已达17 类、近百个品种。近几年国内食品工业以年均10%以上的速度发展，尤其是快餐食品和各类熟食的大量增加，使磷酸盐用量不断增加。食品级磷酸盐全球消耗量中美国占24.1%,、西欧8.6%,日本13%。目前国际上存在用食品级磷酸钾盐部分替代钠盐的发展趋势，因此食品级磷酸钾盐用量在不断上升，有较大发展空间，市场蕴藏着巨大的商机。

7，含磷药物：含磷化合物在抗菌抗病毒、消炎镇痛、抗肿瘤以及预防心血管疾病等。

8，有机磷农药：有机磷农药是应用最广泛的一种农药，据统计目前全球有机磷农药品种已经超过300 种，全球销售额前10 位的农药中有机磷农药占有3 种，其中草甘膦居首。目前高效低毒含磷农药面临较大的发展机遇，如杀扑磷、吡唑硫磷、甘氨硫磷、嘧啶磷、甲基吡唑磷、乙嘧硫磷、甲基　唑磷、甲基嘧啶磷、二嗪磷等，双丙氨酰膦和草铵膦也是非选择性高效除草剂。

十四、上游行业政策性整顿，下游精细磷化工面临机会

我们国家近年来已经开始对磷矿石乱采现象进行整治，也取得了一定的效果。

由于小黄磷对资源、环保和能源都有一定浪费，因此也列入了整顿的行列，云南地区采取的措施有：

1，云南计划在2007 年底前关闭5000 吨以下小黄磷炉，据了解目前这部分产能约占总产能的50%；

2，目前云南对黄磷生产实行差别电价：2006 年6 月16 日云南省六部门联合发出《关于推进黄磷行业结构调整的意见》，规定对已建成装置声明容量在2 万KVA 及以上、设计生产能力1 万吨/年及以上的，工艺先进、环保治理和资源综合利用成效明显、符合清洁生产要求的黄磷生产装置，按照每度优惠0.02 元的电价保障其生产；对2 万KVA 以下、1 万KVA 及以上，设计生产能力1 万吨/年以下、5000 吨/年及以上的，并符合资源利用和环保要求的装置，按现行电价保障其生产；对昆明、玉溪和曲靖的1 万KVA 以下、设计生产能力5000 吨/年以下的黄磷生产装置实行限制类或淘汰类电价。 属于限制类的黄磷炉装置，每度电还要多缴2 分钱，这样，其每吨黄磷成本就还要增加280 元左右；属于淘汰类的黄磷炉装置，每度电要多缴5 分钱，其每吨黄磷成本还要增加700 元左右。

随着磷矿及小黄磷的治理，我们认为我国黄磷价格有一个上涨的过程，黄磷市场价格的上涨将会对下游产品价格形成一定的推动。同时随着上游磷矿、黄磷行业整治，精细化工行业集中度将会逐步提升，我国磷化工产品被“贱卖”的格局将会逐步扭转。

十五、行业可能会面临的风险

1，湿法净化磷酸的冲击

所谓湿法净化酸就是以磷矿石为原料，用硫酸反应以后生成的磷酸，然后进行提纯才能获得工业级及食品级磷酸，主要成本构成是磷矿石、硫酸（或硫磺）和提纯成本。热法磷酸是黄磷直接燃烧被水吸收生成的磷酸，主要成本构成是黄磷。

黄磷低成本情况下，湿法净化酸并没有优势：在不考虑人工、折旧及物流成本（这些明显是热法酸占有优势）情况下，二者成本相差不大，因此目前黄磷价格情况下，湿法酸还处于劣势。我们认为湿法酸只有在黄磷价格高于13000 元/吨的情况下，湿法酸的成本优势才会有所体现，但主要磷电一体化精细磷化工公司未来黄磷成本相对比较固定，湿法酸难以对他们构成威胁。

2，黄磷价格的波动会带动磷酸盐价格波动

精细磷酸盐价格和黄磷价格具有较强的关联性，如果黄磷价格剧烈波动也会影响行业内主要上市公司磷酸盐产品价格（G 澄星和G 兴发成本相对来说比较固定），进而导致他们盈利的大幅波动。

但我们认为目前不足1 万元/吨的黄磷价格绝对是低位的，随着小磷矿、小黄磷的整治，黄磷价格应该逐步回升到12000 左右才是较为合理的价格。因此未来黄磷价格回升将会带动磷酸盐价格的上涨。

十六、行业相关进出口政策变化

三聚磷酸钠出口退税率降低：目前三聚磷酸钠享受13%的出口退税，是低端磷化工产品，国内可能会因为保护资源的原因调低出口退税税率，有一定的价格转移能力。

磷矿石进口税率降低：2006 年我国对磷矿石执行1%的进口暂定税率，即使取影响也不大。况且目前国际磷矿石市场价格和国内价格相比并没有优势。

磷矿石不在我国入世承诺保留的出口应税商品清单中，如开征出口关税，需通报WTO，因此开征出口关税并不是很容易。

十七、行业内重点公司简析

G 兴发

公司是国内主要的精细磷化工生产企业之一，主要产品是三聚磷酸钠、六偏磷酸钠以及二甲基亚砜等。目前公司在稳固下游产品的同时正在进行上游资源的并购，我们认为未来几年随着磷矿石产量的增长，公司业绩将会得到明显提升。

预期2006～2008 年公司净利润为38.7、87.3 和121.7 百万元，分别同比增长16.4%、125.2%和39.5%，EPS 分别为0.242、0.545 和0.761 元。如果定向增发成功，摊薄EPS 分别为0.184、0.415 和0.580 元。

根据G 钾肥PEG 以及公司未来三年业绩情况，我们认为公司的合理价位8.88～9.81 元，投资建议是“强买”。

G 澄星

公司主要产品包括工业级、食品级和电子级磷酸以及磷酸盐（三聚磷酸钠、磷酸氢钙和特种磷酸盐），属于精细磷化工行业。

我们看好公司，主要理由如下：

1，行业面临发展机遇：我们认为“十一五”规划将会引起国内对黄磷资源粗放型的开采及加工行业的变革，提高利用效率及增加产品附加值将是黄磷及下游产业发展的方向，精细磷化工行业面临发展机遇。

2，公司向上游扩张提升竞争力：为了解决原料问题公司在云南建设矿电磷一体化项目，预期该项目将会在2006 年年底全部投产，届时公司原料成本将会大幅降低（但黄磷市场价格影响公司成本降低幅度）。

3，公司的主要产品已经融入可口可乐、百事可乐和高露洁等跨国公司的采购链。目前公司还在积极发展电子级磷酸业务，该业务已经成为公司新的利润增长点。

公司在云南大规模投资也获得了当地政府的支持，截至2006 年6 月30 日公司获得的煤矿资源量701 万吨；获得磷矿资源1.26 亿吨，具备了发展磷电一体化的良好基础。

目前公司宣威磷电（火电）和弥勒磷电（水电）一体化项目都进入了投产期，上半年业绩将会成为历史低点，第三季度将会成为公司业绩增长的拐点。最后一页之特别声明

预期2006 年公司净利润为76 百万元，同比增长47.83%，EPS 为0.190元；2007 年公司净利润为175.7 百万元，同比增长131.26%，EPS 为0.439 元；2008 年公司净利润为228.5 百万元，同比增长30.06%，EPS为0.572 元。

根据G 钾肥的估值水平以及公司未来三年业绩增长率情况，